【7月PMI点评】内需渐暖，关注外需变化

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7月PMI数据显示，制造业生产端平稳扩张，内需小幅回暖，但在外部环境日趋复杂严峻的背景下，外需仍较弱，需求不足依旧是经济发展的主要制约因素。在地产投资偏弱的情况下，非制造业PMI降至年内低点。近期出台的一系列政策对经济预期有一定提振，但目前基本面仍然偏弱，预计短期内债市博弈的重点将包含对未来政策力度及落地效果的预期，长债利率或延续震荡的走势。

事件：7月31日国家统计局发布7月中国采购经理指数运行情况。7月份，制造业采购经理指数为49.3%，比上月上升0.3pct，低于临界点。非制造业商务活动指数为51.5%，比上月下降1.7pcts，高于临界点。

7月PMI主要指标显示，制造业需求小幅回暖但仍偏弱，非制造业景气度延续回落。1、供需层面：生产指数和新订单指数分别为50.2%和49.5%，环比分别下降0.1pct和上升0.9pct，生产连续2个月位于荣枯线之上，需求有所回暖但依然偏弱。2、价格层面：原材料购进价格指数为52.4%，比上月上升7.4pcts，出厂价格指数为48.6%，较6月上升4.7pcts，价格水平环比显著回升。3、建筑业：商务活动指数为51.2%，较上月大幅下降4.5pcts。4、服务业：商务活动指数为51.5%，较上月下降1.3pcts。5、各规模企业：大型企业PMI为50.3%，与上月持平；中型企业PMI为49.0%，比上月上升0.1pct；小型企业PMI为47.4%，比上月提升1pct，小型企业景气水平有所改善。

制造业生产延续扩张，内需小幅回暖而外需依旧偏弱。7月PMI生产指数环比小幅下降0.1pct至50.2%，连续2月位于扩张区间，生产经营活动预期指数上升1.7pcts至55.1%，随着促进民营经济发展壮大、恢复和扩大消费等一系列政策出台，企业信心有所增强，生产端整体延续6月以来的恢复态势。7月新订单指数环比上升0.9pct至49.5%，需求有所回暖但依旧位于荣枯线之下。新出口订单指数环比下降0.1pct至46.3%，已连续4个月位于收缩区间。在欧美等主要经济体制造业景气持续收缩、外部环境日趋复杂严峻的影响下，制造业企业海外订单减少，外需下滑风险是下半年扰动制造业需求最核心的边际变量。

库存和价格指数均有所回升。7月原材料和产成品库存指数分别为48.2%和46.3%，分别较上月上升0.8pct和0.2pct，采购量指数为49.5%，较上月高出0.6pct，企业采购意愿和库存指数同时上升。价格方面，主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为52.4%和48.6%，较上月分别大幅上升7.4pcts和4.7pcts，其中主要原材料购进价格指数时隔4个月重回扩张区间，制造业生产用原材料价格总体水平有所上升。

受地产低景气影响，建筑业景气水平持续下滑。受高温多雨等不利因素影响，近期建筑业施工进度有所放缓，7月建筑业商务活动指数51.2%，较上月大幅下降4.5pcts。新订单指数46.3%，较上月下降2.4pcts，连续三个月走低且低于临界点。从市场预期来看，建筑业业务活动预期指数为60.5%，较上月上升0.2pct，多数企业仍对建筑业发展保持乐观。我们认为，建筑业景气度的下降或与二季度以来地产投资持续走弱有关，未来城中村改造、保交楼政策将逐渐发力，叠加低基数效应，预期四季度建筑业景气程度或将出现一定程度的改善。

服务业复苏斜率有所放缓，未来或将延续稳步恢复的态势。7月服务业商务活动指数为51.5%，环比下降1.3pcts，新订单指数为48.4%，环比下降1.2pcts，仍位于临界点之下。分行业来看，进入暑期之后，居民休闲消费与旅游出行活动有所增加，铁路及航空运输、住宿、餐饮、文化体育娱乐等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间，市场活跃度提升。服务业在疫情防控平稳转段后迅速复苏，随后扩张速度有所放缓，之后或将延续稳步恢复的态势。

债市策略：7月PMI数据显示，制造业生产端平稳扩张，内需小幅回暖而外需较弱制约制造业恢复速率，地产景气偏弱、服务业扩张放缓使非制造业复苏斜率有所放缓。尽管基本面的改善不会一蹴而就，政策预期对市场的影响更为迅速，政治局会议释放积极信号以来，民营经济、房地产市场以及消费等领域均迎来利好政策。预计短期内债市博弈的重点将包含对未来政策力度及落地效果的预期，长债利率或延续震荡的走势。

风险因素：国内政策力度超预期变化；经济复苏不及预期；海外主要经济体衰退；地缘政治冲突加剧。

正文

外需制约制造业需求回暖，非制造业复苏持续放缓

7月PMI主要指标显示，制造业需求小幅回暖但仍偏弱，非制造业景气度延续回落。国家统计局发布7月中国采购经理指数运行情况。1、供需层面：生产指数和新订单指数分别为50.2%和49.5%，环比分别下降0.1pct和上升0.9pct，生产连续2月位于荣枯线之上，需求有所回暖但依然偏弱。2、价格层面：原材料购进价格指数为52.4%，比上月上升7.4pcts，出厂价格指数为48.6%，较6月上升4.7pcts，价格水平环比显著回升。3、建筑业：建筑业商务活动指数为51.2%，较上月大幅下降4.5pcts。4、服务业：服务业商务活动指数为51.5%，较上月低1.3pcts。5、各规模企业：大型企业PMI为50.3%，与上月持平，对制造业总体支撑作用显著；中型企业PMI为49.0%，比上月上升0.1pct；小型企业PMI为47.4%，比上月提升1pct，小型企业景气水平有所改善。

制造业：生产延续扩张，外需拖累需求回暖进程

制造业生产延续扩张，内需小幅回暖而外需依旧偏弱。7月PMI生产指数环比小幅下降0.1pct至50.2%，连续2月位于扩张区间，生产经营活动预期指数上升1.7pcts至55.1%，随着促进民营经济发展壮大、恢复和扩大消费等一系列政策出台，企业信心有所增强，生产端整体延续6月以来的恢复态势。7月新订单指数环比上升0.9pct至49.5%，需求有所回暖但依旧位于荣枯线之下。新出口订单指数环比下降0.1pct至46.3%，已连续4个月位于收缩区间。在欧美等主要经济体制造业景气持续收缩、外部环境日趋复杂严峻的影响下，制造业企业海外订单减少，外需下滑风险是下半年扰动制造业需求最核心的边际变量。

高频制造业数据走强，印证生产端的回暖。7月的全国钢厂高炉开工率在6月基础上进一步抬升，远超过去两年同期的水平。7月份PTA开工率延续6月的增长，处于三年内的较高水平。半钢胎开工率在7月始终保持在高位，表现好于6月及过去两年同期的水平。7月份全钢胎开工率较为稳定，整体上来看正逐步恢复并赶超过去两年同期的水平。这些高频数据的向好发展一定程度上印证了制造业生产端的恢复，后续生产端的复苏强度将依赖于需求的进一步改善。

库存和价格指数均有所回升

原材料及产成品库存指数均有所上升。7月原材料库存指数和产成品库存指数分别为48.2%和46.3%，分别较上月上升0.8pct和0.2pct。企业端采购意愿有所上升，7月采购量指数为49.5%，较上月高出0.6pct，随着企业采购力度的加大，原材料库存有所上升。

原材料和出厂价格指数出现显著回升，可持续性仍待后续观察。7月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为52.4%和48.6%，较今年6月分别上升7.4pcts和4.7pcts。主要原材料购进价格指数升至扩张区间，制造业生产用原材料价格总体水平有所上升。7月份国际油价有所上涨，叠加部分工业品价格由于供给端的变化或是预期扰动也有所上涨的影响，7月工业品价格环比有所上升，但这一趋势是否可以得到延续还将依赖于需求端的恢复进程，PPI绝对水平触底或许仍需时日。

供货商配送指数保持在临界点之上。7月供应商配送时间指数较上月小幅上升0.1pct至50.5%，连续6个月高于临界点，制造业原材料供应商交货速度继续加快。

建筑业：景气延续回落

受地产低景气影响，建筑业景气水平持续下滑。受高温多雨等不利因素影响，近期建筑业施工进度有所放缓，7月建筑业商务活动指数51.2%，较上月大幅下降4.5pcts。新订单指数46.3%，较上月下降2.4pcts，连续三个月走低且低于临界点。从市场预期来看，建筑业业务活动预期指数为60.5%，较上月上升0.2pct，多数企业仍对建筑业发展保持乐观。我们认为，建筑业景气度的下降或与二季度以来地产投资持续走弱有关，未来城中村改造、保交楼政策将逐渐发力，叠加低基数效应，预期四季度建筑业景气程度或将出现一定程度的改善。

服务业：修复斜率有所放缓

服务业修复斜率有所放缓，未来或仍将延续缓慢复苏态势。7月服务业商务活动指数为51.5%，环比下降1.3pcts，新订单指数为48.4%，环比下降1.2pcts，仍位于临界点之下。分行业来看，进入暑期之后，居民休闲消费与旅游出行活动有所增加，铁路及航空运输、住宿、餐饮、文化体育娱乐等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间，市场活跃度提升。服务业在疫情防控平稳转段后迅速复苏，随后扩张速度有所放缓，之后或将延续缓慢恢复的态势。

债市策略

7月PMI数据显示，制造业生产端平稳扩张，内需小幅回暖而外需较弱制约制造业恢复速率，地产景气偏弱、服务业扩张放缓使非制造业复苏斜率有所放缓。尽管基本面的改善不会一蹴而就，政策预期对市场的影响更为迅速，政治局会议释放积极信号以来，民营经济、房地产市场以及消费等领域均迎来利好政策。预计短期内债市博弈的重点将包含对未来政策力度及落地效果的预期，长债利率或延续震荡的走势。

国内政策力度超预期变化；经济复苏不及预期；海外主要经济体衰退风险；地缘政治冲突进一步加剧。

重要声明：

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